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招商银行:精耕零售轻型转型 高ROE的零售之王
视野
李明朝
2018-03-20 11:08:49

   ※ 零售银行战略先行者,堪称零售之王

  零售银行战略先行者。招行04年就开始零售转型,大力发展零售业务,逐步形成了有别于国内同业的业务结构与经营特色;09年实施“ 降低资本消耗、提高股本回报率、控制成本费用”为核心的内涵型发展;13年开始以“一体两翼”(零售为体,对公和同业为翼)为策略打造“轻型银行”。

  盈利能力强劲,堪称“零售之王”。截至17年6月末,个贷占比48.1%,存款活期占比62.42%,较高的贷款收益率及较低的存款成本造就强劲的盈利能力。近十年平均ROE达21.98%,领先同业。

  ※ 精耕零售业务,信用卡与财富管理结硕果

  1H17零售银行营收占比达49.9%,和以“零售”为标签的富国银行的52.2%已十分接近;零售业务税前利润占比达55.43%。1H17招行零售客户达9733万,居股份行首位;3Q17零售客户数突破一亿。

  信用卡业务稳居第一梯队。17年6月末,招行信用卡客户数达到4111 万,贷款余额4560.86亿元,仅次于工行和建行。1H17招行信用卡交易额达1.29万亿,为国内第一;信用卡业务收入达257亿元,占营收的比例达22.8%。

  财富管理与私行的王者。招行1H17金葵花及以上客户达204.8万户,AUM达4.8万亿;私行AUM达1.8万亿元,居商业银行首位,户均AUM达2803万元。1H17零售财富管理业务产生的手续费及佣金收入111.15亿元。

  ※ Fintech赋能,轻资本战略成效显著

  “金融科技将会重新定义商业银行的经营之道。”招行按每年税前利润的1%提取专项资金设立Fintech创新项目基金,明确定位“金融科技银行”。Fintech赋能,在手机银行、线上贷款、风控、投顾等方面持续发力。

  3Q17核心一级资本充足率达12.72%;资本充足率达15.01%,居上市银行首位。招行走出了“信贷扩张-资本约束-再融资-新一轮信贷扩张”的传统模式,转型卓有成效,资本可完全依靠内生性补充,再融资需求极低。

  ※ 投资建议:高ROE的零售之王,给予“增持”评级

  依靠零售业务招行实现了“低成本-较高息差-优化贷款质量-扩大盈利”的良性循环,ROE持续保持较高水平。基于经济平稳略微下行等假设,我们预测18/19年净利润同比增长17.1%/19.3%,对应EPS 3.26/3.89元。

  考虑到招行为高ROE的零售王者,且ROE回升,估值应享有较高溢价。当前,招行估值1.46倍18PB,估值较股份行平均溢价约70%,我们预计溢价水平将能维持。给予“增持”评级,1.7倍18年PB目标估值,对应目标价35.65元/股,较当前约有17%空间。

  风险提示:经济超预期下行导致资产质量大幅恶化;监管趋严超预期,对市场情绪带来负面影响

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